美元作为全球经济的基石已逾七十年，其主导地位为美国带来了难以估量的结构性收益。然而，其最严峻的挑战或许正源于其发行国——美国自身。特朗普政府通过加征关税、干预美联储独立性等一系列举措，正在动摇支撑美元霸权的制度根基。

　　本文将深入剖析若这种“自我侵蚀”持续，美国将如何面临借贷成本飙升、财政空间受限乃至经济持久受损的风险。

　　本文编译自美国《外交事务》（Foreign Affairs）官网评论文章，原标题为《过度掠夺：美元能否挺过美国政府的冲击？》（Exorbitant Pillage: Can the U.S. Dollar survive the U.S. Government?）。作者莱尔·布雷纳德（Lael Brainard）是资深经济决策者，现为乔治城大学杰出研究员及哈佛大学高级研究员，曾任美国国家经济委员会主任、美联储副主席、财政部国际事务副部长等关键职务。文章略有删改，仅代表作者观点，供读者思考，与公众号立场无关。如有侵权，请联系删除。

　　如今，约90%的外汇交易涉及美元，国际贸易的绝大部分（亚洲74%、美洲96%）以美元定价。在全球各国央行的外汇储备中，美元占比高达58%，全球私人部门也普遍青睐美元计价资产。

　　美元的主导地位为美国带来了多重重要的结构性收益：它减少了对外贸易中的价格波动，赋予了美国以相对低廉的成本大规模举债的能力，并使其掌握了制裁对手的强大金融工具。

　　著名经济学家肯尼思·罗格夫（Kenneth Rogoff）在其新书中指出，主导货币的地位极难被取代，其核心支撑在于路径依赖的巨大惯性以及美国政治与金融制度的强大实力。

　　尽管许多国家对美元体系心存不满，但至今仍未出现任何一个强大到足以撼动其先发优势的替代方案。

　　不过，罗格夫也警告称，美元的主导地位或许已达顶峰，美国必须谨慎制定政策，才能保住这一“特权”。

　　历史上，美国历届政府都采取了支持或至少不破坏美元主导地位的政策，普遍尊重美联储的独立性与美国的国际承诺。

　　然而，特朗普政府却正在攻击这一地位的制度基础：它在不断试探行政权力的边界且鲜有阻力，试图削弱美联储在货币政策上的权威和官方统计机构的独立性，还对美国向其盟友作出的承诺提出质疑。

　　与此同时，特朗普政府出台的政策（尤其是7月签署的巨额支出法案）本身的可持续性，恰恰依赖于美元的特权地位。

　　该法案预计将在未来十年使美国国债大幅增长。一旦美元的主导地位受到侵蚀，美国的借贷能力就将下降，偿债成本随之上升。

　　若国债利息支出激增与美元贬值叠加发生，美国的财政选择将备受限制，可能对经济造成持久的损害。

　　使用美元的便利性，如同英语作为全球通用语一样，让各国无需储备多种货币即可开展全球业务，这进一步巩固了美元的地位。

　　任何试图脱离美元、进行多元化资产配置的尝试，都意味着需要承担高昂的成本，包括持有大量不同货币的余额，并管理复杂的汇率波动风险。

　　自1999年欧元区成立以来，美元在全球外汇储备中的份额已从71%降至58%，而欧元则以20%的占比稳居第二。

　　但罗格夫认为，除非外国投资者能充分认可欧元计价债务市场的流动性，且欧元区能克服联合发行债务所面临的政治制度约束，否则欧元依然难以撼动美元。

　　随着美国及其盟国愈发熟练地利用美元支付系统来实施金融制裁，中国、俄罗斯等国寻求美元替代方案的动机日益强烈。

　　2022年乌克兰危机爆发后，美欧不仅限制俄罗斯主要银行接入国际支付系统（SWIFT），还对俄罗斯石油设置价格上限，并冻结了其庞大的海外主权资产。

　　中国正借此机会，与巴西、印度、俄罗斯等国合作开发基于人民币的替代性支付系统，同时联合多国制定跨境数字货币的交易标准，试图填补美国在这一新兴领域的政策空白。

　　20世纪60年代，时任法国财政部长的瓦莱里·吉斯卡尔·德斯坦（Valéry Giscard dEstaing）将美元主导地位带来的收益斥之为“过度特权”（exorbitant privilege）。

　　罗格夫以更公允的视角分析了这些收益与负担：美国可以本国货币对外借款并偿还，从而将汇率风险转嫁给其他国家，这实质上降低了其进出口产品的价格波动。

　　作为主导货币的发行国，美国能轻易掌握全球跨境交易信息，并通过制裁来切断特定资金流动。它还对国际金融体系的规则拥有巨大的影响力，是世界银行和国际货币基金组织（IMF）中唯一拥有否决权的成员国。

　　美元的主导地位使得美国政府能够广泛借款，并支付比许多其他国家低得多的利息。

　　华盛顿之所以能以较低成本借款，是因为外国投资者愿意为其发行的政府债券所带有的“便利性收益”（convenience yield）支付溢价。

　　这些安全、高流动性的美国国债一直需求旺盛，因为它们能在金融承压时期保持价值，并且是许多国际金融交易中的主要抵押品。

　　罗格夫强调，据最新估算，仅因能够支付更低的借款利息，美国政府每年就能节省1400亿美元的国际偿债成本。若将国内投资者持有的债务也计算在内，这一数字可能高达6000亿美元。

　　同时，美元作为“安全港”资产的声誉，使其在金融动荡时期需求激增。这意味着即便在美国自身引发的经济危机期间，美国政府依然能够大规模借款。

　　在2008年全球金融危机和2020年新冠疫情引发的经济衰退中，美国政府正是借助这一优势有效缓冲了经济冲击，推动了比其他国家更快的复苏。

　　当然，美元主导地位对美国也并非全无代价。罗格夫指出，历史上的主导货币国家大多是军事强国，而维持全球军事霸权的成本极为高昂。

　　此外，美联储在金融危机时向全球主要央行提供临时性的美元互换安排，虽然未产生实际财务成本且增强了全球金融稳定，但也构成了一定的潜在负担。

　　例如，在2000年至2005年（中国加入世贸组织前后），即使中国对美出口增长了两倍，其汇率政策也未允许人民币兑美元名义汇率相应升值，这对美国工业城镇的就业与制造业造成了毁灭性的持久影响。

　　但需要明确的是，造成这一后果的根源，并非美元的主导地位本身，而是中国特定的产业、贸易及汇率政策组合，以及当时美国决策者的应对不力。

　　总体而言，维护美元的主导地位符合美国民众的根本利益。要维持这一地位，美元证券必须持续吸引外国投资者。

　　而其核心吸引力，源于美国的制度与规范优势：一个独立的美联储、健全的法治原则，以及可靠的国际参与记录。

　　这些制度能有效防范高通胀、保护债权人权利、保障资本市场的自由准入并维持良好的国家信用。

　　即便在美国国内政策波动、外部挑战者涌现之时，这些制度依然长期保护着美元的地位。

　　人们对美元主导地位能够持续的判断，大多基于其巨大的先发优势和美国制度的强大韧性。

　　但罗格夫的著作叙事截止于2024年11月的美国大选，并未触及特朗普第二任期可能采取的相关举措。

　　特朗普政府单方面将进口关税提高至1930年《斯穆特—霍利关税法》以来的最高水平。

　　此举的主要目的之一，是利用关税收入来抵消7月支出法案造成的财政缺口。财政部长斯科特·贝森特宣称，这每年可带来数千亿美元的收入，从而减少同等规模的债券发行。

　　目前，美国对各国征收的关税平均有效税率已升至约17%，较去年增长近八倍，就连英国这样的亲密盟友也面临10%的关税。

　　这一单边行动无视国会制定关税的宪法权力，联邦上诉法院已裁定其超出了1977年《国际紧急经济权力法》所赋予的行政权限。

　　同时，政府在加征关税时并未考虑现有的贸易协定，这引发了外界对美国国际经济承诺可信度的普遍质疑，而这种信任恰恰是美元体系的重要基石。

　　外国投资者之所以愿意投资于收益率较低的美国国债，其核心信念在于美国不会通过制造通货膨胀来稀释其债权价值，而中央银行的独立性正是这一信心的关键保障。

　　罗格夫的研究表明，美国国债之所以被全球视为安全资产，部分原因在于美联储自20世纪80年代中期以来，成功地保持了其政治独立性与稳定低通胀的卓越记录。

　　特朗普政府的关税政策可能导致通胀上行与失业率增加，使美联储陷入两难境地。

　　总统不仅批评美联储降息过慢、威胁要解雇主席，还未经正当程序解雇了一名美联储理事（虽遭法院阻止），并任命休年假期间的白宫工作人员担任新理事——这两项举措均为历史首次，构成了对美联储独立性的前所未有的攻击。

　　特朗普辩称，降息能减少国债利息支出，号称可节省近万亿美元。然而，这完全是本末倒置。

　　一旦投资者认为美联储的政策重心已从抑制通胀转向服务于政府的债务管理，他们必然会要求更高的国债收益率以对冲通胀风险，最终反而推高利息总支出。

　　同样，在劳工统计局发布了疲软的7月就业增长报告后，特朗普解雇了经参议院确认的该局局长。

　　这一行为严重威胁到官方统计机构的独立性与数据的完整性，而投资者对美元的信心，恰恰高度依赖于对美国政府经济统计数据质量的信任。

　　令人担忧的是，上述所有举措都发生在一个严峻的背景下：政府的新法案将在十年内新增超过4万亿美元的国债。

　　在特朗普政府计划进一步扩大借贷规模的同时，其对美元主导地位制度基础的攻击，可能正危及美国国债需求旺盛所带来的巨大优势——其中包括在未来十年内节省超过1万亿美元的偿债成本。

　　起初，金融市场对政府的激进政策反应强烈：加征关税、威胁美联储独立性等举措一度导致美国长期国债收益率飙升、美元贬值，整体借贷成本上升。

　　对此，政府不得不暂时软化立场：4月9日宣布暂停实施关税90天；在4月17日特朗普威胁解雇美联储主席鲍威尔引发市场剧烈动荡后，又于4月22日改口称“无意解雇”。

　　然而，那种认为“鉴于尚无成熟的替代方案，美国便可以无视长期建立的国际规范与承诺而不受惩罚”的想法是极其危险且错误的。

　　尽管目前没有单一货币能够完全取代美元，但以美元为中心的国际货币体系仍可能被逐渐削弱。

　　金融支付领域的创新日新月异，而那些挑战者国家也正在积极打造美元体系的替代方案。

　　不断膨胀的财政赤字要求必须控制偿债成本，而美国利用制裁来推进其国家安全利益，也需要借助美元所赋予的强大金融工具。

　　如果本届政府继续攻击美联储与官方统计机构的独立性，破坏美国国际承诺的可信度，那么它最终侵蚀的，将是其国内外政策所严重依赖的美元主导地位本身。

　　如果其赖以存在的制度基石因内部的政治短视而被侵蚀，那么当美元真的“走下神坛”时，为此付出沉重代价的，终将是美国民众自己。